主要原因是销售力度较大

  中国生物制药2010年收入、净利润和股东应占利润分别为40.8亿港元,8.6 亿港元,5.7 亿港元,同比增长分别为26.0%、29.3%和42.8%,实现EPS 0.11 港元,略高于我们此前预期。高于预期的主要原因是部分股票投资的公允价值变动达到1.8 亿港元。销售费率同比上升1.4 个百分点,主要原因是销售力度较大,以及医保目录投入的一次性支出2000 万港元,管理费率和其他费率分别同比上升0.4 和1.0 个百分点,主要原因是研发投入大幅加大和人员工资上涨;实际所得税率21.0%,同比上升4.1个百分点,主要原因是计提股票收益的递延税项大幅增长。年末股息0.02 港元/股,全年股息达到0.08 港元。

  多个主导产品保持快速增长。1)凯时收入10.9 亿港元,同比增长44.4%,仿制药质量较低,并没有对凯时带来太大影响;2)凯纷2.88 亿港元,同比增长50.7%,泰德拥有氟比洛芬酯多个剂型的独家品种,产品护城河深厚;3)去年三月获批的润众全年实现收入1.45 亿港元,基本符合预期,恩替卡韦仿制药目前已有4、5 家获批,与名正相比,竞争形势较好,市场空间巨大,预计仍将保持高速增长;4)名正收入6.5 亿港元,同比仅增长2.2%,阿德福韦酯目前获批厂家较多,招标降价较大,但其市场容量尚未饱和,正大天晴在肝病药的品牌显著,我们认为名正仍有增长空间;5)其他产品中,天晴甘美收入4.5 亿港元,同比增长36.1%,天晴宁收入1.55 亿港元,同比增长50.2%,普润和天晴甘安受注射剂产能影响,增速较低,预计今年南京天晴产能瓶颈解决后,将恢复正常增长。抗肿瘤药收入2.8 亿港元,同比增长48.5%。

  账上现金充裕,预计将持续并购成长。2010 年底收购上海通用药业55%股权,生产皮肤科制剂和激素制剂,收入1 亿元左右,今年将并表贡献利润。今年收购邵阳骨科医院进入医疗服务,预计公司将进一步并购做大医疗服务。

  维持业绩预测和投资评级。不考虑非经营性收入和将来并购,假设泰德2012 年上市降低并表比例至28%,我们测算2011~2013 年公司收入分别增长27%/21%/23%,股东应占利润分别增长12%/24%/25%,实现EPS 分别为0.13、0.16 和0.20 港元。公司每年分红丰厚,按当前股价计,股息率超过2%,旗下公司成长性优秀,在各自治疗领域处于龙头地位,我们维持“买入”评级,短期目标价3.25 港元,对应2011 年PE 25倍。